美联储正在失去掌控？

华尔街见闻

作者： 周欣瑜

就算通胀见顶也不是美联好消息。

• 本月通胀全面计入俄乌冲突升级的储正大宗能源品暴力上涨；核心通胀弱于预期；服务类价格呈现涨幅扩大迹象。

• 通胀峰值或在本、失去下月出现，掌控全年高度可能在6%以上。美联

• 通胀水平持续大幅高于目标值、储正以及通胀趋势评估“不确定性”的失去增强，正在增加长期通胀预期 “脱离锚定的掌控风险”。

美国劳工统计局公布数据显示，美联美国3月CPI同比增长8.5%，储正为1981年12月来的失去最高。市场预期8.4%，掌控前值7.9%。美联环比增长1.2%，储正为05年8月以来最高。失去

核心CPI同比增长6.5%，预期6.6%，前值6.4%。环比增长0.3%，预期0.5%，前值0.5%。

需要注意的是三点：

1、本月通胀全面计入俄乌冲突升级的大宗能源品暴力上涨。

2、核心通胀弱于预期。

3、服务类价格呈现涨幅扩大迹象。

从冲突的扰动和同比基数来看，本月CPI的环比涨幅应是全年的高点。但由于3月环比增速比较极端，同比峰值或在本月、下月出现，8、9月仍有短期上行压力，全年高度很可能在6%以上。

全面计入俄乌冲突升级因素环比涨幅极端

由于本月的通胀全面计入了俄乌冲突升级以来大宗基础能源商品的暴力上涨，所以整体涨幅相当强烈，其中同比1/3和环比2/3的贡献来自于能源价格。

能源价格贡献过半——能源价格环比上涨11%，同比上涨32%。其中各种类型的汽油涨18.3%，同比上涨48%，涨幅贡献占比过半。燃油环比上涨22.3%，同比上涨超70%。天然气环比上涨0.6%，同比上涨21.6%。

食品价格环比涨幅与上月持平——其中家庭食品贡献了涨幅的9成。肉类、家禽、鱼类和蛋类上涨1.0%，谷物和烘焙产品上涨1.5%，非酒精类饮料增长1.2%。水果和蔬菜上涨1.5%。非家用食品涨幅继续回落。

核心通胀弱于预期——主要是商品整体价格环比回落0.4%（上月+0.4%），其中前期涨幅明显的二手车环比回落3.8%。服装、新车、医疗保健商品、酒精饮料等环比涨幅都有不同程度的回落。房租类价格涨幅与上月持平，处于较高位置。服务价格小幅回升，主要受到医疗保健和运输服务的带动。

峰值大概率在本、下月出现，取决于能源价格

从冲突的扰动和同比基数来看，本月CPI的环比涨幅比较极端，应是全年的高点。

同比高点或将在本月出现。但由于3月环比增速动能过强，年化已经达到了14.4%，可能带动同比峰值后移。从模型测算来看，如果下月能源价格环比贡献能回到1、2月水平，即环比增速回落至0.8%以下，那么3月便是年内CPI同比峰值。

但如果地缘冲突导致能源价格始终高企，对CPI依然保持接近一半的贡献，那么4月还将出现通胀新高。这方面，我们可以密切关注4月能源价格的高频数据。

尽管核心通胀动能出现缓解，而下半年美国经济还将受到加息、缩表、需求回落等影响，但整体通胀水平很可能依然保持强劲。8、9月仍有短期上行压力。即使假定下半年环比月均增速回落至0.23%，即年化2.76%，那么年底通胀高度仍将保持在6%以上。

预期依然锚定么？通胀是否有失控的风险？

尽管供应瓶颈和短缺、被压抑的需求和俄乌冲突等因素是当前推升通胀的核心，但对美联储来说，通胀轨迹还有一个重要决定因素，就是通胀预期在多大程度上保持锚定。

预期锚定使得美联储能在符合经济周期的步调内管理通胀目标。但是，如果预期开始脱锚，工资-物价螺旋式上升可能会迫使央行以牺牲增长为代价的速度来打压需求，以确保通胀重回控制之中。因此各国央行都非常强调了关注预期的必要性。

3月底至4月，美联储发了两篇论文讨论通胀是否依然锚定，以及美联储是否正在失去对通胀的掌控。《锚定与否：对通货膨胀持续性的贝叶斯方法的简短总结 》；《趋势通胀是否有失控的风险？ 通胀预期的作用》。

尽管从官方的研究结论来看，在自去年开始的通胀飙升中，长期预期依然锚定。但是通胀水平持续大幅高于目标值以及通胀趋势评估“不确定性”的增强，正在增加长期通胀预期 “脱离锚定的风险”。

在美联储最新的消费者预期调查中，3月份的一年内通胀预期飙升至 6.58%，是有记录以来的第三大单月增速。同时，通胀的不确定性在短期内上升，受访者对通胀趋势评估之间的分歧达到了新高。10年期国债收益率反应的通胀预期也已经达到了03年以来的记录高点2.9%。

按照泰勒规则，当前的理论基准利率为4%，实际基准利率至少落后165bp，美联储是远远落后于通胀和曲线的。

在接下来几个季度，供给端对价格施加的压力可能会持续存在，而地缘政治的影响也使通胀情况更加复杂。就算通胀同比增速见顶（这有很大因素依赖于基数），通胀的动能将依然强劲。是否还能管理好预期，维持通胀预期的锚定，进而实现整体经济的软着陆，留给货币政策选择的时间和盘桓的余地都不多了。

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